Análisis de la redacción de EBM
15 de mayo de 2026 — Los precios del oro cayeron hacia el punto más bajo del mes el viernes cuando los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años superaron el 4,7 por ciento y el índice del dólar estadounidense extendió su repunte frente a todas las monedas principales, rompiendo lo que habría sido la configuración de refugio seguro de los libros de texto de las últimas cuatro décadas. El precio del lingote ya ha caído durante seis sesiones consecutivas a pesar del actual cierre del Estrecho de Ormuz, de que la cumbre Trump-Xi no produjo ningún avance en materia de aranceles y de que el IPP básico de EE.UU. alcanzó el 5,2 por ciento, tres condiciones que cualquier analista en 2015 habría pronosticado como garantía de un repunte del oro. El metal ha hecho todo lo contrario.
Para los inversores institucionales europeos la implicación es incómoda. La cobertura de cartera tradicional que funcionó durante la crisis financiera de 2008, la pandemia de 2020 y la guerra de Ucrania de 2022 está fallando en tiempo real durante lo que la AIE llama la mayor perturbación del mercado petrolero de la historia. La razón no es que la geopolítica haya dejado de importar. Es que la Reserva Federal, bajo la presidencia entrante de Kevin Warsh, ha revalorizado estructuralmente lo que realmente paga la alternativa al oro.
Por qué el oro debería estar subiendo
Se dan las condiciones de manual para un mercado alcista del oro. El crudo Brent está por encima de los 106 dólares. El PPI básico de EE.UU. está en el 5,2 por ciento. El BCE ha revisado al alza las previsiones de inflación de la eurozona por tercer mes consecutivo. Los índices de riesgo geopolítico se encuentran en su nivel más alto desde 2022. Las compras de oro de los bancos centrales (particularmente por parte del Banco Popular de China, el Banco de la Reserva de la India y varios fondos soberanos del Golfo) han continuado a un ritmo récord hasta el primer trimestre de 2026, proporcionando aproximadamente 1.100 toneladas de demanda estructural al año.
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En todos los ciclos anteriores, esta combinación de inflación, caos geopolítico y compras de los bancos centrales habría llevado al oro a máximos históricos.
Por qué no lo es: el problema de los rendimientos
La única variable dominante son los rendimientos reales. Los títulos del Tesoro protegidos contra la inflación (TIPS) ofrecen ahora rendimientos reales del 2,4 por ciento, un nivel históricamente alto. Para que un activo no rentable como el oro pueda competir, se debe fijar un precio al costo de oportunidad. Con un 2,4 por ciento real, el obstáculo es estructural. A todos los inversores que asignan entre oro y TIPS ahora se les paga para que elijan TIPS.
La señal de la Reserva Federal de que las tasas no bajarán en 2026 y podrían subir en 2027 bajo Warsh ha fijado estructuralmente elevados rendimientos reales durante al menos 18 meses. Se espera que el BCE, el Banco de Inglaterra y el Banco de Japón sigan en lugar de liderar y sigan la senda ascendente. El oro está compitiendo contra el entorno de rendimiento real más alto desde 1998.
El factor Warsh de la Reserva Federal
La confirmación de Warsh ha acelerado el movimiento. El mercado ha descontado una probabilidad significativa de que reduzca la comunicación de la Fed, aumente la reducción de los balances y tolere rendimientos reales más altos que los que habría tenido Powell. Cada uno de ellos es estructuralmente negativo para el oro. La caída intradía del 6 por ciento del oro al día siguiente de su confirmación fue el veredicto del mercado sobre el cambio de régimen.
Para los ahorradores y asignadores de pensiones europeos, la implicación es que la asignación estándar de oro del 5 al 10 por ciento que ha anclado las carteras equilibradas desde la crisis de 2008 ya no está haciendo el trabajo que se suponía que debía hacer.
Qué significa esto para las carteras
Tres consecuencias concretas. En primer lugar, los fondos soberanos europeos y los gigantes de las pensiones (el fondo de gestión de inversiones del Norges Bank, APG, ABP, ATP) enfrentan el mismo problema de recalibración. Sus asignaciones de oro de larga data son posiciones de rendimiento negativo en el ciclo actual. En segundo lugar, las compras estructurales del banco central chino que han mantenido un piso para el oro siguen siendo reales, pero limitan las caídas en lugar de impulsarlas. En tercer lugar, la cartera de “cobertura contra la estanflación” que funcionó durante el ciclo actual de Gran Bretaña necesita reconstruirse en torno a TIPS, deuda soberana de corta duración y acciones energéticas en lugar de alrededor del oro.
El metal que cubrió todas las crisis del siglo XX está siendo superado en rendimiento por los bonos del Tesoro por primera vez en una generación. El comercio no está muerto. Simplemente ya no funciona como antes.
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